One Medical יצאה ל- IPO מוצלח בנאסדק בשבוע שעבר, כאשר בניגוד למה שחווינו בהנפקות של שנה שעברה, המניה גם עלתה ב- 70% עד היום.
כשהסביבה הכלכלית טרודה בקורונה והמסכים בעיקר אדומים, ההנפקה המוצלחת הזו היא לא דבר של מה בכך.
החברה פועלת בתחום ה- Primary Care בארה"ב, רפואת משפחה וטיפול ראשוני. עם רשת מרפאות, רופאים שמועסקים כשכירים (בשונה מהמודל הקיים), פלטפורמה טכנולוגית שמאפשרת אינטראקציות דיגיטליות וחסכון משמעותי באדמיניסטרציה, יש מי שמכנה אותם ה- Uber של ה- Healthcare.
ההשוואה היא בייחוד בגישה החדשנית לטיפול ברוב המכאובים של התעשייה הזו.
הניתוח הפיננסי כמו גם העסקי שאציג להלן מעלה כמה תובנות מעניינות בהקשר של הקו הדהוי בין חברה טכנולוגית וחברת כלכלה מסורתית.
ואיך כל זה מתחבר לשווי של 3 מיליארד דולר.
אכן יש קווים משותפים ל- Uber, אבל הם מצויים לא רק בפרספקטיבה הוורודה.
מי זה One Medical?
חברה שמספקת שירותים של Primary Care, קרי רפואת משפחה, שרות אחיות וכל מה שקשור בטיפול רפואי ראשוני.
במה הם שונים? קודם כל כשאתה נכנס למרפאה שלהם, זה דומה ללובי של מלון מפואר. So What.
אם התרגלנו לחכות בחוסר סבלנות של חצי שעה לרופא המשפחה, במודל של One Medical זה יורד ל- 5 דקות. לא רע לעסוקים, פחות לפנסיונרים.
אבל יותר מזה, התפישה היא שרופא המשפחה הוא נותן שירות, אתה יכול להתכתב איתו חופשי באי-מייל, ולבוא לכמה ביקורים שאתה רוצה.
יש פורטל חדשני וידידותי, שבו תרגיש חופשי למלא את כל התלונות והכאבים בעולם, זה יתקבל ברוח חיובית, עם לא מעט המלצות לטיפול.
הרשמה לשירות הטלמדיסין מהדקת את היחסים ל- 24/7.
כמה עולה התענוג – דמי חבר שנתיים של 200 דולר, בנוסף על הביקורים וההוצאות האחרות שנגבים מתכנית הביטוח.
מי הלקוחות? זה התחיל עם מודל Direct To Consumer, והתפתח גם לכיוון החברות המעסיקות. הרעיון, כפי שמוצג באתר החברה, הוא לאפשר למעסיק לתת בונבוניירות לעובדים, קרי טיפול רפואי ראשוני סטייל הנסיך הסעודי, וכך, כפי שהם מסבירים לחברות, אפשר יהיה למשוך Talents וגם לשמור על בריאותם של העובדים על מנת שהמכונות לא יפסיקו לעבוד.
שחיקת רופאים זו עוד בעיה חמורה ידועה של המערכת, ו- One Medical מתיימרת לגעת גם בנקודה הזו.
במודל שמזכיר את אובר, ה- Providers, כלומר הצוות הרפואי שמספק את השירותים, מועסק בחברה על בסיס משכורת, ולא כמו בשיטה הקיימת בענף – תשלום על בסיס ביצוע. יחד עם הפלטפורמה הטכנולוגית שמתיימרת לנהל את ה- EHRs (התיק הרפואי) בצורה הרבה יותר יעילה (חסכון של 44% באדמיניסטרציה של הרופא), פחות ביקורים פיזיים פר רופא ליום לעומת הקיים, והאפשרות ללוות פציינטים לאורך תקופה יותר ארוכה, כך בחברה מאמינים כי השחיקה של הרופאים והצוות הרפואי אמורה לרדת.
אבל אחד הדברים החדשניים שהם מציעים לחברות, זה להקים מרפאה לטיפול ראשוני On Site, כלומר בתוך מתקני החברה.
כן לא טעיתי, כשהעולם הולך ל- Outsourcing הינה מישהו אמיץ שהולך נגד הזרם. אולי לומר, לעלות במעלה המפל.
בחוברת למעסיקים בנושא השירות הזה, הם מסבירים שהיתרון הגדול ללכת על זה נובע מכך שהבריאות שמוצעת כיום ל- America, נגיד בעדינות, It Sucks (לא מצאתי מילה טובה בעברית).
ומי משלם את החשבון? ה- Corporate. ימי מחלה, תשישות בעבודה, פרודקטיביות נמוכה, כולנו מכירים את זה שבראשון בבוקר מתחילים ה- SMSs, אני לא מגיע כואב לי הגרון, הבטן ובעיקר הראש, שמתנגד בתוקף להגיע.
אז צריך לומר שלפתוח מרפאה או יחידה רפואית במקום העבודה, שתטפל גם ב- Wellness של העובד, במחלות כרוניות של עובדים שזקוקים לטיפול רציף, והעיקר שתחסוך זמן לכולם, זה משהו שכדאי לשקול. אמנם זה לא ב- Core Business, אבל יש פוטנציאל ל- ROI לא רע.
כמובן שזה מורכב, צריך להחליט אילו שירותים יוצעו, האם לדוגמא גם טיפולים נפשיים, מה קורה אם העובד חולה בלילה - האם הוא צריך להגיע לעבודה לקבל את הטיפול (מחשבתית זה קשה), ועוד כהנה וכהנה סוגיות.
נתונים
כפי שניתן לראות בתרשים להלן, מספר המנויים צמח במהירות בהתחלה, ובשנים האחרונות הצמיחה ממשיכה אך בקצב נמוך יותר, בסה"כ התפתחות טיפיקלית.
מה שמעורר סימן שאלה לגבי ההתפתחות העתידית זו הצמיחה האיטית יחסית של 14% ב- 2019 לעומת 2018 (בהכנסות הצמיחה היא של 20%).
בייחוד לאור שווי שוק של כ- 2.7 מיליארד דולר (לאחר עלייה של כמעט 70% ממחיר ההנפקה), שווי שמשקף פחות או יותר מכפיל 10 על ההכנסות (אם מנטרלים את כספי ההנפקה שנכנסו פנימה), זה מכפיל שמתאים יותר לחברות תוכנה עם צמיחה דו ספרתית, ברובד הגבוה של הסקאלה.
מס' חברים (אלפים) \ הכנסות (מיליוני $)
בתרשים להלן ניתן לראות ממצא מעניין – היחס בין מספר האינטראקציות בדיגיטל לבין מספר הביקורים הפיזיים במרפאה הולך וגדל, והוא פי 3 ב- 2019.
אין לי בנצ'מרק להשוואה, אבל על פניו נראה כי החברה ממנפת את הפלטפורמה הדיגיטלית באופן כזה שהחברים עושים בה שימוש משמעותי.
מספר אינטראקציות בדיגיטל, ביקורים במרפאה (באלפים)
כמו כל חברה מכובדת שיוצאת ל- IPO, גם One Medical מדווחת על הפסדים לא קטנים.
גם ה- EBITDA שלילית (21 מיליון $ ב- 2019), אבל זה בסדר לחברה בצמיחה.
המרווח ברוטו של הברוטו (הכנסות בניכוי הוצאות טיפול ישירות), צומח לא רע, ועומד על 40% ב- 2019. אבל זה רחוק מאוד מהמרווחים שאנחנו מכירים ב- Software (לצ'ק פוינט לדוגמא הרווח התפעולי הוא 50%).
מה שאומר ש- One Medical היא קודם כל חברה של כלכלה מסורתית, שמשלבת מודל עסקי חדשני יחד עם פלטפורמה דיגיטלית מפותחת במטרה למצב את עצמה גבוה בשוק.
נקודה נוספת שמטרידה היא שקיים הפסד תפעולי גם אם ננטרל את הוצאות השיווק.
למה זה אינדיקטור חשוב? כי אפשר לטעון שבשנים הראשונות החברה מקריבה את הרווחיות לטובת צמיחה, ועושה זאת בין היתר דרך השקעה בשיווק. ברור כי ההשקעה הזו לא תעלם בטווח הארוך, אבל אם ננסה לשפוט לפי בית הילל, ניתן להניח שזה ירד משמעותית.
אבל מה קורה פה, גם אם מנטרלים לגמרי את הוצאות השיווק, החברה מפסידה תפעולית 8 מיליון דולר. את התרגיל לנטרל פחת אני לא קונה, כי מנגד החברה משקיעה סכומים גדולים ברכוש קבוע (מרפאות), ולכן הפחת זו הוצאה אמיתית וגם תזרימית.
מה לגבי תגמול מבוסס מניות? חברות נוהגות לנטרל את זה במסגרת ה- EBITDA? אז ככה, החברה מדווחת על הוצאה על רכיב זה בסך של 10 מיליון $ בינואר עד ספטמבר 2019 (או 13 מיליון בגילום שנתי).
אם משווים את זה לדוגמא לחברת Peloton, הפועלת בתחום ה- Wellness, אמנם תחום שונה אבל גם אצלה יש ערבוב של ברזלים וטכנולוגיה, שיעור התגמול מבוסס מניות מההכנסות הוא 10%. לשם השוואה, בצ'ק פוינט זה 13% (ב- 2018).
לכן אם ב- One Medical שיעור רכיב ההוצאה הזו מההכנסות הוא בערך 5%, אין לדעתי לנטרל. זו הוצאת אמיתית שכנראה תמשיך, אולי אפילו בשיעורים גבוהים יותר.
עוד נקודה לציון – לחברה אין R&D.
מה המסקנה מכל זה – אם נוריד את הפרוות והנוצות, ונסתכל עמוק בעיניים של המספרים, אנחנו רואים חברה שפועלת בשוק מסורתי, כאשר לעת עתה המודל העסקי לא מתורגם לאפשרות ברורה לעבור לרווח בר קיימא.
ובמילים אחרות, כמו שהתרגלנו לנתח חברות של כלכלה ישנה בתחילת הדרך, חבל ההצלה יגיע עם חציית נקודת האיזון, כלומר הנחה, שדרושה כמובן תיקוף, כי בפעילות בהיקף גדול יותר בהרבה יהיה אפשר להרוויח מהביזנס הזה.
רווח והפסד (מיליוני $)
(*) 2019 – תשעה חודשים בגילום שנתי
ניתוח
One Medical לא מתיימרת להמציא את הגלגל מחדש, אלא לעשות את מה שהיה קיים לפני 30 ו- 40 שנה, רק בצורה יותר טובה. כשחברות אחרות שמות את הביצים ברפואה מרחוק, דיאגנוסטיקה דרך האייפון, ואפשרות לבדוק את עצמנו באופן כמעט עצמאי לחלוטין, One Medical הולכת על חבל שאינו דק מדי, תחת ההנחה שאפשר לשנות את הסיטואציה הרעה שבה נמצאת המערכת, על ידי שינוי קטן של המודל, שבתקווה שייוצרו תמריצים לחברות ולעובדים לצרוך את השרות.
הסיטואציה הרעה של המערכת
מבחינת סגמנטציה של שוק היעד, יש הטוענים שהשירות יהיה אטרקטיבי בעיקר לאמריקה הלבנה במעמד הבינוני פלוס, או ליאפים, ופחות לאוכלוסיות כמו מבוגרים, היספנים ומיעוטים אחרים. אך זה עדיין שוק ענק.
החברה טוענת כי הממשק הטכנולוגי שפיתחה, הנקרא 1Life, הוא שונה מכל מה שקיים, בעיקר באינטגרציה של הפלטפורמות לפציינט, לרופא המטפל ולאדמיניסטרטורים. המערכת מציעה לפציינט פעולות שונות המותאמות באופן אישי למאפיינים שלו, כשהחברה טוענת שכ- 70% מההצעות ממומשות על ידי הקהל. אם זה כך, זה נראה שיעור גבוה מאוד.
אם לשים את האצבע, מהו ה- Game Changer?
כנראה אין משהו אחד שמפיל אותנו מהכסא.
לעומת זאת השילוב והצרוף של מודל שעונה על הבעיות של כל מי שמשתתף בחגיגה, מהצרכן, החברה בה הוא עובד, הרופא, המבטח, וכל זאת בצורה טובה יותר מהקיים, יחד עם שוק ענק והיכולת לעשות סקיילינג בלי להמציא את העולם כל פעם מחדש, עשוי למצב את החברה כשחקן דומיננטי בשוק. בייחוד כשאתה מגובה במאות מיליוני דולרים של כסף ממשקיעים כמו גוגל וקרנות אחרות.
אבל זה גם הבסיס לסיכון העיקרי המוטל על החברה.
הרוח הנושבת היא שמערכת הבריאות אצל דוד סם פגומה, וצריך לשבור ולבנות מחדש. אמזון ו\או אפל ו\או אחרים הם מועמדים פוטנציאלים. אבל כש- One Medical שמה את הז'טונים על לקחת את התשתית הרקובה ולעשות שיפורים אינקרמנטלים, יש פה הרבה סיכון. בעיקר לטווח הארוך.
אבל עד אז ה- VCs ומשקיעים אופורטוניסטים כבר עשו את הסיבוב.
